多家行业协会与咨询机构发布了2018年上半年动力电池与电池材料数据，其中，2季度数据与市场预期有较大差异，也有一些异常。下文大致分析了上半年数据异常的原因。综合遗留库存、生产出货、装机数据、无效库存等多个维度的比对分析，笔者认为，电池中游的库存已经降低到了合理水平，电池材料对上游原材料的库存则已经降低到较低水平。下半年，随着竞争力更强的新车和老车升级版贡献销量，将进一步提振中游需求，笔者判断，中游的库存拐点已经到来。
摘要
1.上半年比较异常的数据是多重原因的共同影响：Q2中游出货增速较Q1有所下降，Q2中游、下游增速仍显著背离，且电池材料与动力电池的增速也出现了明显差异。笔者分析，中、下游走势背离主要系全产业链库存高，在去库存。材料与动力电池增速背离则应该是统计口径差异，材料口径中没有完全剔除数码电池的部分，上半年较疲软的数码增长拖累了材料数据。2季度中游同比增速较Q1下滑，可能是过渡期车企“抢装”对材料端的影响要提前3-4个月，因此，1季度受整车“抢装”的影响可能要大于2季度。
2.动力电池库存已经降低到合理水平：Q1、Q2分别出产约4.2和3.2GWh的动力电池，若考虑2017年的库存，6月底产业链将共有15.5GWh电池库存，值偏较大。但剔除储能、非工信部发放合格证的车辆装机、外围企业无效库存、沃特玛库存后，6月底有效的库存约6-7GWh，属于比较合理的水平。
3.中游将从去库存向备库存过度：Q2中游各环节产能利用率均开始提升，龙头企业产能利用率提升非常显著，而Q3是中游传统备库存旺季和高峰。而从最近系列终端调研来看，几款颇具性价比的A0级车很有希望8-9月后在非限购区域放量，此外，一部分升级版A00车在也将在7-9月陆续上市，续航大幅提升但售价提高不多，也有望获得市场认可，且非限购城市的放量会持续较长的时期。综上，笔者判断，中游正在从去库存向备库存转变和过度。
异常的2018年中游数据
1.异常的2018年Q1、Q2中游数据
2018年Q1动力电池出货增速大幅低于下游整车增速，Q2这一现象略有好转但并没有出现大幅改善，且Q2中游数据，呈现“三大怪”：
1)中游与下游终端走势仍然显著背离，动力电池出货量同比增长约20%，仍然大幅低于新能源整车销量增速;
2)材料与动力电池环节增速背离，电解液、正极材料、负极材料、隔膜出货增速分别约23%、13%、11%、6%，除了电解液外，均低于动力电池出货增速;
3)在市场印象中热火朝天的Q2，中游生产出货增速甚至较Q1有所下滑。
2.异常现象的原因分析
上半年中游数据与终端持续背离，主要原因在于中游总体处在去库存过程，而库存以多重身份存在，上至电池材料的原材料采购和半成品，下到整车厂原材料项目中的电池库存。从报表上看，也可以印证：2018年Q1中游各环节主要企业库存绝对值、库存营收比几乎都创历史新高。
Q2材料环节与动力电池环节的背离，预计主要是统计口径的差异。中国的数码电池、动力电池共享同一个产业链，因此高工口径中，负极、隔膜没有进行动力电池、数码电池的拆分，正极环节有铁锂、三元的拆分(剔除钴酸锂)，但三元电池仍然有部分用在数码上。本次统计中，由于电解液的数据进行了动力、数码的拆分，所以从Q2动力电解液增速看，和动力电池的数据比较吻合(电解液同比23%，电池增长20%)，而数码电解液增速下滑约6%。因此，预计数码领域需求疲软一定程度上拖累了整个中游材料出货增速。
进入Q2旺季后，中游出货同比增速反而低于Q1，预计主要反映真实的产业运行状态。反推来看，一是过渡期扰动行业排产，6月中旬的过渡期切换导致产业链需要在此之前将无法达到过渡期后补贴政策标准的老车型销售完(新标准下补贴大幅下滑)，而整车排产需要提前向电池企业下订单，电池到电池材料同样也有排产周期，2个周期叠加可能需要2个多月的时间，因此电池材料环节的排产应该是3-4月份甚至更早。
因此，从排产周期推算，Q2的生产数据走软，可能正反应了过渡期后整车电池装机走势，以正极为例，2018年2季度LFP正极同比下降34%，而NCM同比增长52%，应该正反映了客车行业经过5月份“抢装”后在6月开始的回落。
而且微观看，4月份电解液、隔膜需求确实一般，电解液和隔膜龙头4月份的生产交货可能环比是持平甚至下降的(在5月份逐渐开始上行)。
第二，2017年的基数较高。2017年年初由于补贴及推广目录政策变更，整车销售基本停滞，但产业预期Q2企业将逐渐适应新政策并开始放量(事实上Q2确实放量，整车销售同、环比增长约30%、136%，下半年销量持续攀升)，因而中游产业链从Q1末便已经进入排产旺季，带动Q2产销两旺(Q2动力电池出货同、环比增长约102%、84%)。
真实有效的电池库存处于合理水平
Q1、Q2产业链中分别产生约4.2和3.2GWh的动力电池库存，相比去年同期较低，其中Q2同比下滑约57%。若考虑2017年产生的库存后产业链共计约15.4GWh的动力电池库存，库存值偏高，主要系：
1)统计口径因素导致“库存”涵盖范围较广：GGII的电池厂动力电池出货量口径基本等同于产量，因而出货量与下游装机量的差值包含了电池厂库存、在途环节、车厂电池库存以及流向其他领域的动力电池。据GGII，去年至今年的库存中有一部分(预计1GWh左右)流向低速电动车、叉车等非工信部发放合格证的车型以及换电、售后替换等领域;此外，预计储能上半年1.5GWh左右的需求。两者合计约2.5GWh左右。
2)无效库存环节：据统计目前国内动力电池企业仍有100家左右，目前大量企业开工率不足10%，除行业出货前20外的企业，产能占比全行业35%以上，但出货和装机占比只有10%左右，预计随着行业洗牌加剧，这部分企业的库存基本难以装机而成为无效库存，今年上半年这部分库存约1.2GWh;
3)沃特玛库存：由于资金原因，公司基本停产，并用库存电芯抵偿应付款。据公司公告和GGII，2017年沃特玛电池产量和装机量分别为8.67和2.4GWh左右，对应约6.3GWh的库存。不过公司电芯为铁锂技术路线且品质一般，今年上半年基本没有装机，在门槛更高的过渡期后补贴新政下，这部分电芯预计难以规模化装机。
4)政策扰动导致6月装机水平偏低：由于补贴政策变更的扰动，5-6月符合过渡期前车型排产逐渐停止，车企减产(尤其是客车)，叠加新车型刚刚上市，还未放量，因而6月整体装机量较低;
笔者认为，剔除以上因素后未来可实现装机的库存约5-7GWh之间，处于合理水平，行业库存拐点应该已经开启。
中游产能爬坡已经开始
行业交流来看，国内一线电池龙头企6月份三元电池产能应该基本满产，而电解液、隔膜龙头企业，5、6月份的出货环比增长也基本维持在20%-25%甚至更高水平(5月份环比更高一些)。根据GGII数据，以上情况基本得到佐证，Q2中游各环节产能利用率均出现一定幅度提升，其中龙头企业产能利用率大幅提升(如CATL产能利用率从Q1的52%提升至Q2的82%)。
近期推出的新车型均呈现电池能量密度高、带电量提升、续航里程更长等特点，过渡前产品基本无法达标，笔者认为下游企业将为了满足新车型上市后的密集排产及铺货，下游企业将开始加速补库存，带动整个中游开工率达到每年Q3-Q4的高点。
A0与升级版A00将在8-9月份后拉动行业表现
近期，笔者通过多种方式调研8个品牌、19大城市、超过200次新能源汽车终端，总体结论如下：
1、终端反响：今年的新款车型主要分为3类，分别是A0级、升级后的A级、升级后的A00级等。新车型仍然维持较高的性价比，从终端反馈来看，消费者仍然聚焦在这类续航里程更高、配置更齐全的高性价比车型。
A0级SUV，如北汽新能源EX360、比亚迪元EV360、奇瑞3xe等，补贴后售价区间基本在7-10万元，续航里程达到300km以上。
升级后的A级车，如比亚迪秦EV450、吉利帝豪EV450，补贴后售价区间基本在12-16万元，基本与去年持平，部分车型甚至略有下滑，续航里程在400km以上。
升级后的A00级车，如北汽新能源EC3(暂未上市)、江淮iEV6E运动版、奇瑞eQ300、400(400暂未上市)等，补贴后售价区间基本在5-7万元，较去年高1-2万元，续航在250-300(含)km。
2、升级版A00仍有市场：政策的调整成为A00级升级的主要动力，电池价格下降和车型升级后带来的单价提升，导致A00级车对于厂商推广的积极性而言并未发生根本性减弱。终端反馈来看，在非限购城市，低价车仍然有较强吸引力，A00级升级车型价格较之前提高约1-2万元左右，基本维持在5-7万元区间，可能仍然具备竞争力。
3、车型铺货情况：A0级，北汽新能源EX360、奇瑞3xe、广汽GE3铺货比较快，终端反响比较好，而比亚迪等车企的新车型也在密切推进铺货。升级后的A00，近期陆续上市，预计已经开始加快渠道铺设。A级车，新车型如吉利博瑞GEPHEV、北汽新能源EU5等刚刚陆续到店，渠道还在铺设中，此前3月上市的一部分升级车型在店现车数量不够多，但是需求仍比较旺盛。
综上，笔者认为，8-9月以后新能源乘用车销量应该会起来，主要是是A0级驱动;但其中几款潜力较大的产品，要7月末、8月初渠道才有卖。此外，升级后的A00级车在7-9月将陆续上市，仍具有较高性价比，在非限购城市预计仍有市场。
风险提示
1)新能源汽车政策低于预期：中国政府正努力推动新能源汽车行业的发展，以实现我国汽车产业的弯道超车，国家产业政策变化将会影响动力电池市场发展，进而影响公司产品的销售及营业收入。如果相关产业政策发生重大不利变化，将会对公司的销售规模和盈利能力产生重大不利影响，因此存在一定的政策风险。
2)新能源汽车销量低于预期：近年来，国内新能源汽车市场增长较快，但目前中国新能源汽车的发展仍处于起步阶段，新能源汽车产销量在汽车行业总体占比依然较低，购买成本、充电时间、续航能力、配套充电设施等因素仍会对新能源汽车产业的发展形成一定的制约。未来如果受到产业政策变化、配套设施建设和推广、客户认可度等因素影响，可能导致新能源汽车市场需求出现较大波动。
3)产品价格持续下降：近年来，随着国家对新能源汽车产业的支持，新能源汽车市场在快速发展的同时，市场竞争也日趋激烈。动力电池作为新能源汽车核心部件之一，也不断吸引新进入者通过直接投资、产业转型或收购兼并等方式参与竞争，同时现有动力电池及其材料企业亦纷纷扩充产能，市场竞争日益激烈。如果未来市场需求不及预期，市场可能出现结构性、阶段性的产能过剩，将面临一定的市场竞争加剧的风险。
